[节选] 巴菲特大学演讲

寻找投资机会

请问今天我们去哪寻找投资机会?

巴菲特: 第一步，分成两堆。 把公司分成两堆，一堆是你能看懂的、能做出符合逻辑的预测，另一堆是你看不懂的、无法做出符合逻辑的预测。例如，口香糖公司和软件公司。 自己一定要清楚，什么是自己能搞懂的，什么是自己搞不懂的。 把所有搞不懂的或者难以预测的放到一堆，这一堆是“太难”(Too Hard)的。 其他的放在另外一堆，挑出来以后。 你下一步要大量阅读，了解公司所在的行业、收集公司的背景信息。 大量阅读年报、季报等公告。通过阅读了解竞争对手的情况。

我在分析之前不看股价。 我先做功课，估算股票的价值，然后再和当前的市场报价比较。 如果提前知道了价格，可能影响自己的分析。

我们准备做一笔 50 亿美元的投资，我就是按我刚说的过程研究的这笔投资。

好生意

什么样的生意才是好生意？

• 可口可乐就是一个典型的好生意。它的产品始终如一，从诞生之日起到 122 年后的今天，每天能卖出 15 亿瓶。可口可乐拥有强大的护城河。掌握了这座城堡，总有人想来争夺。
• 吉列也是一个好生意。它占据了剃须刀市场 70% 的份额，毛利率高达 80%，而且它的产品始终如一。男人相对保守，刮胡子几乎是他们唯一的“打扮”。
• 士力架在过去 40 年里，一直稳居糖果销量的第一宝座。如果你给我 10 亿美元，让我打倒士力架，我也做不到。好生意就能够经得起这样的考验。

像可口可乐和吉列这样的公司，都是难以撼动的。 即使像 Richard Branson 这样的营销天才，也未能通过他推出的维珍可乐 (Virgin Cola) 撼动可口可乐的地位。

我们寻找的投资机会，就是这样的“护城河宽广”的好生意。 虽然成长性很重要，但我们更看重生意的质量。

喜欢什么公司

我喜欢我能看懂的生意。 先从能不能看懂开始，我用这一条筛选，90%的公司都被过滤掉了。 我不懂的东西很多，好在我懂的东西足够用了。 世界如此之大，几乎所有公司都是公众持股的。 所有的美国公司，随便挑。首先，有些东西明知道自己不懂，不懂的，不能做。

有些东西是你能看懂的。可口可乐，是我们都能看懂的，谁都能看懂。 可口可乐这个产品从 1886 年起基本没变过。 可口可乐的生意很简单，但是不容易。 我不喜欢很容易的生意，生意很容易，会招来竞争对手。我喜欢有护城河的生意。

我希望拥有一座价值连城的城堡，守护城堡的公爵德才兼备。 我希望这座城堡周围有宽广的护城河。护城河的表现形式有很多。我们的汽车保险公司 GEICO 的护城河是低成本。

汽车保险是必须买的，每辆车都要买一份。我们没办法让一个人买 20 份车险，但是他必须买一份。 人们买车险看的是什么？看服务和价格。在大多数人眼里，各家保险公司的服务大同小异，所以人们买车险最后主要看价格。 因此我们必须是成本最低的，这是我们的护城河。只要我们的成本比竞争对手又低了一些，我们的护城河里就多了一两条鲨鱼。

如果你拥有一座漂亮的城堡，不管什么时候，总会有人来进攻，要把城堡从你手里抢走。 我希望要的城堡是我能看懂的，而且城堡周围要有护城河。

30 年前，伊士曼柯达的护城河和可口可乐的护城河一样宽。那时候，你想给自己六个月大的孩子照一张相，希望 20 年后，50 年后，相片还能一样清晰。 你不是专业的摄影师，不知道照片到底能不能保留到 20 年或 50 年之后，只能选择最值得信赖的胶卷公司。你要拍的照片对你有很重要的纪念意义，不能马虎。 柯达公司承诺今天拍的照片在 20 年到 50 年后仍然栩栩如生。30 年前，柯达深受人们的信任，柯达拥有护城河。 柯达拥有的是心理份额，市场份额算什么，我说的是心理份额。 柯达的黄色小盒子在整个美国、在全世界所有人的心里都有一席之地，人们都知道柯达是最好的。 这是用多少钱都买不来的。后来，柯达的护城河还在，但是却被削弱了。

这不是乔治·费舍尔的错，乔治做得很好，但柯达的护城河变窄了。柯达眼看着富士攻了过来，富士不断地蚕食柯达的护城河。 柯达眼看着富士成为奥运会的赞助商。过去在人们心目中，只有柯达才能配得上拍摄奥运会，富士把柯达的光环抢走了。 富士抢了柯达的声誉，也抢走了柯达在人们心目中的份额。富士逐渐开始和柯达平起平坐。

可口可乐没这样的遭遇。现在可口可乐的护城河比 30 年前更宽了。 可口可乐的护城河，你看不到它每天在加宽。但是每次可口可乐在某个国家投资开一家新工厂，新工厂不赚钱，要 20 年后才能赚钱，它的护城河都会变宽一点。 万事万物都无时无刻不在发生微小的改变，不是朝一个方向，就是另一个方向。 十年后，我们就能看到明显的区别。

我经常对伯克希尔子公司的管理者说，加宽护城河。 往护城河里扔鳄鱼、鲨鱼，把竞争对手挡在外面。 这要靠服务、靠产品质量、靠成本，有时候要靠专利或营业地点。 我要找的就是这样的生意。

在哪能找到这样的生意呢？我从那些简单的产品里寻找好生意。 像甲骨文、莲花、微软这些公司，我搞不懂它们的护城河十年之后会怎样。 盖茨是我遇到过的最优秀的商业奇才，微软也拥有巨大的领先优势，但我真不知道微软十年后会怎样，无法确切地知道微软的竞争对手十年后会怎样。

我知道口香糖生意十年后会怎样。互联网再怎么发展，都不会改变我们嚼口香糖的习惯，好像没什么能改变我们嚼口香糖的习惯。 肯定会有更多新品种的口香糖出现，但白箭和黄箭会消失吗？不会。你给我 10 亿美元，让我去做口香糖生意，去挫挫箭牌的威风，我做不到。

我就是这么思考生意的。我自己设想，要是我有 10 亿美元，能伤着这家公司吗？ 给我 100 亿美元，让我在全球和可口可乐竞争，我能伤着可口可乐吗？我做不到。 这样的生意是好生意。你要说给我一些钱，问我能不能伤着其他行业的一些公司，我知道怎么做。

我寻找的是简单的生意，很容易理解，当前的经济状况良好，管理层德才兼备，这样的生意，我能大概看出来它们十年后会怎样。 有的生意，我看不出来十年后会怎样，我不买。 一只股票，假设从明天起纽约股票交易所关门五年，我就不愿意持有了，这样的股票，我不买。

我买一家农场，五年里没人给我的农场报价，只要农场的生意好，我就开心。 我买一个房子，五年里没人给我的房子报价，只要房子的回报率达到了我的预期，我就开心。 人们买完股票后，第二天一早就盯着股价，看股价决定自己的投资做得好不好。糊涂到家了。

买股票就是买公司，这是格雷厄姆教给我的最基本的道理。 买的不是股票，是公司的一部分所有权。 只要公司生意好，而且你买的价格不是高得离谱，你的收益也差不了。 投资股票就这么简单。 要买你能看懂的公司，就像买农场，你肯定买自己觉得合适的。没什么复杂的。

这个思想不是我发明的，都是格雷厄姆提出来的。我特别走运。19 岁的时候，我有幸读到了《聪明的投资者》。 我六七岁的时候就对股票感兴趣，11 岁时第一次买股票。 我一直都在自己摸索，看走势图、看成交量，做各种技术分析的计算，什么路子都试过。

后来，我读到了《聪明的投资者》，书里说，买股票，买的不是代码，不是上蹿下跳的报价，买股票就是买公司。 我转变到这种思维方式以后，一切都理顺了。道理很简单。 所以说，我们买我们能看懂的公司。 在座的各位，没有看不懂可口可乐公司的，但是某些新兴的互联网公司呢，我敢说，在座的各位，没一个能看懂的。

今年在伯克希尔的股东大会上，我说要是我在商学院教课，期末考试时，我会出这样的题目，告诉学生一家互联网公司的信息，让他们给这家公司估值。 哪个学生给出了估值，我就给他不及格。

我不知道怎么给这样的公司估值。从人们每天的行为看，他们觉得自己能做到，买互联网公司更刺激。 有的人把买股票当成看赛马，那无所谓了，但是如果你是在投资的话，投资是把资金投进去，确定将来能以合适的收益率收回资金。

无论什么时候，都要知道自己在做什么，这样才能做好投资。 必须把生意看懂了，有的生意是我们能看懂的，但不是所有生意我们都能看懂。

投资风格

我刚毕业的时候，一页页地翻《穆迪手册》寻找投资机会。 我翻到第 1433 页时，才知道好东西都在后面呢。 西部保险公司 (Western Insurance)，1950 年和 1951 年的每股盈利分别是 21.66 美元和 29.09 美元，过去 12 个月内股价在 3 到 13 美元之间。 我发现它的时候，股价是 16 美元，市盈率不到 1 倍。

几年前，也就是 2004 年，有人建议我看一下韩国股市。 我翻看了一本花旗银行编撰的韩国股市手册，翻了一遍，找到了 20 家公司，并做了一个组合。 只用了一个下午的时间，就完成了这个组合。

不过，由于我对这些股票的了解不够深入，所以没有投入大量资金买入。 买入 20 只价格只有 2 倍市盈率的股票，一定能赚钱。 这就是本·格雷厄姆教授的方法，按照他的方法，确实能赚钱。

当然，如果管理的资金量特别大，就只能切换到费雪或查理的风格，买入那些大公司。 伯克希尔现在正是这样：投资实力雄厚的大型公司。

如何定价

多少钱买合适，很难决定。 一家公司的确定性如果不是特别高，我是不会买的。 但如果确定性特别高，价格往往就不便宜，难以实现高回报率。

一个简单的问题是：“如果一件事谁都能做到，凭什么每年有 40% 的回报率？”

我们关注的不是如何获得超高的回报率，而是始终牢记一件事：永远不亏钱。

1972 年，我们买了喜诗糖果 (See’s Candies)。 当时，喜诗每年能卖出 1600 万磅糖果，每磅售价 1.95 美元，每磅利润 0.25 美元，税前利润是 400 万美元。 我们花了 2500 万美元买下了喜诗，而它几乎不需要投入资本。

在研究这家公司时，我和查理特别看好的一点是：它有定价权，也就是说有提价的潜力。 比如，售价 1.95 美元一磅的糖果，能否轻松提价到 2 美元或 2.25 美元？ 如果可以提到 2.25 美元，每磅利润就会多赚 0.30 美元，按 1600 万磅的销量计算，每年可以多赚 480 万美元。 因此，2500 万美元的买入价非常合适。

我们从不依赖咨询公司。在投资这么多年的过程中，我们从来没请过咨询公司。 在我们眼中，咨询就是：去喜诗的店里买一盒糖果，尝一尝。

分配仓位

分散与集中

如果你是职业投资者，并且对自己的能力有信心，就应该将资金集中在最好的机会上。 对于不了解投资的普通人，应该选择高度分散的方式。 长期来看，经济会越来越好。普通人只需要避免在价格过高或者不适合买入的时候买股票。

大多数人应该选择低手续费的指数基金，并坚持长期定投。 不要耍小聪明。如果每周花一小时研究投资，最后可能会后悔自己的决定。

如果投资是你的专长，分散投资不符合逻辑。 资金应该集中在最好的机会上，而不是分散到次优机会上。 例如，篮球队里有勒布朗·詹姆斯，你应该让他上场，而不是让他为别人让位。 如果你管理的后宫有 40 个女人，可能你一个都不了解。

查理和我主要投资 5 只股票。 如果我管理的资金规模是 5000 万美元、1 亿美元或者 2 亿美元，我会将 80% 的仓位集中在 5 只股票上，并把 25% 的仓位分配给第一重仓股。

集中投资的案例

• 1964 年：美国运通 (American Express)；当时美国运通卷入了色拉油丑闻。 我发现这是一个很好的机会，并愿意将 40% 的仓位投入其中。我甚至告诉投资者，如果他们需要，可以撤资。但没有人撤资。
• 1951 年：GEICO ；我几乎把所有资产都投进了 GEICO 的股票。
• 1998 年：长期资本管理公司 (LTCM) 危机；新旧国债价差拉大，我愿意拿出 75% 的个人资金来投资这个机会。

过去几年：类似机会；有时也会出现值得重仓 75% 的机会。如果你真懂生意，你可以重仓投资。

投资原则

在过去 50-60 年里，查理和我做了很多投资，但从未有一笔投资让我们亏损超过个人总资产的 2%。

我们确实经历过股价波动带来的账面损失，有时账面亏损达到 50%。 但我们始终坚持不借钱，不把自己的命运交到别人手中。

应对市场波动

“什么东西大甩卖，人们都会抢着买，只有股票大甩卖，人们却不高兴。”

如果你看好一家公司，30 美元买入后，跌到 20 美元，正确的做法是再买入。 就像麦当劳的汉堡降价时，这是好事，不是坏事。

市场最后一定能把错误纠正过来。机会是有的，用不着找到太多，一生能找到 10 个，足够你发达了。

能力圈

一门生意，要是你不能一眼看懂，再花一两个月的时间，你还是看不懂。 要看懂一门生意，必须具备足够的背景知识，还要清楚自己知道什么、不知道什么。这是关键所在。我常说的“能力圈”就是这个意思——要清楚自己的能力圈在哪里。

每个人都有自己的能力圈，重要的不是能力圈有多大，而是待在能力圈范围内。 如果主板市场上有几千家公司，而你的能力圈只涵盖其中的 30 家，只要你清楚是哪 30 家，就足够了。 你需要对这 30 家公司有深入的了解。 这种了解不是通过大量阅读或复杂功课得来的，而是通过系统的研究积累起来的。

年轻时，为了熟悉各行各业的公司，我做了大量功课。 我的方法是学习菲利普·费雪的“四处打听”方法。 我到处调研，与公司的客户、前员工、供应商交流，只要能提供有用信息的人，我都会去请教。

我总是寻找业内人士的建议。 例如，如果我对煤炭行业感兴趣，我会跑遍所有煤炭公司。我会问每个 CEO： “如果你只能买一家煤炭公司的股票，除了你自己所在的公司以外，你会买哪一家？为什么？” 然后将这些信息拼凑起来，经过一段时间，我就能对这个行业有一个清晰的认识。

麦当劳

麦当劳有许多有利因素，特别是在国外市场。 麦当劳在国外的很多地方的表现甚至比在美国更好。不过，这个生意其实越来越难做。 麦当劳通过向小孩子赠送玩具吸引他们去消费，而小孩子喜欢去麦当劳，大人们却不愿意天天都吃快餐。 相比之下，人们今天能喝五罐可乐，明天还能喝五罐。 麦当劳的快餐生意不如可口可乐的饮料生意好做。

快餐行业在全球范围内规模巨大。如果一定要从中选择一家公司的话，麦当劳是不错的选择。 麦当劳的竞争优势非常强。虽然大人们并不是特别喜欢吃麦当劳，但孩子们很爱吃，大人们也还可以接受，只是没有那么喜欢。 然而，麦当劳这几年的促销活动越来越多，它越来越依赖促销来推动销量，而不是靠产品本身的吸引力。

我更喜欢那些产品本身卖得好的生意。 比如，我更喜欢吉列。人们购买锋速 3 是因为喜欢锋速 3 这个产品，而不是为了赠品才去买的。 从根本上来说，我觉得吉列的锋速 3 更强大。

我们持有不少吉列的股份。每天晚上，我都会想到有一两亿男人的胡子在不停地生长——甚至当你睡觉时，胡子还在长。 这让我睡得很踏实。而再想想，女人们都有两条腿，这更好了！这个想法比数绵羊更有效。要找就找这样的生意。

麦当劳就不同了，它总要想着下个月该搞什么促销活动来对付汉堡王；还要担心汉堡王是否与迪斯尼签下了合作协议，而自己却没签下来，怎么办？ 虽然麦当劳这样的生意也能做得很好，但我更喜欢那些不靠促销打折也能畅销的产品。

麦当劳是一个好生意，但不如可口可乐。 当然，比可口可乐还好的生意本来也不多。麦当劳的生意依然很出色。 如果要从快餐行业中选择一家，我可能会选 DQ（Dairy Queen）冰淇淋。 不久之前，我们收购了 DQ，所以我现在厚着脸皮来说 DQ 的好话。

经营与投资：一个整体中两个相互关联的部分

很多人认为经营和投资是两类完全不同的事情。实际上，经营和投资是相互关联的，有很多共通之处。 如果你了解了投资的基本原理，你就会成为一个更优秀的企业家；如果你了解了经营的基本原理，你将会成为一个更成功的投资者。

投资看起来非常简单，事实也确实如此，只不过是人们往往人为地把它复杂化了。

要成为一个优秀的投资者，不必具备中级甚至高级数学知识，也不必对技术有深入地了解，你只需有能力理解一些相当简单的事情， 如为什么人们喜欢喝可口可乐，他们是否会一直喜欢喝； 又如过去一百年已经发生了什么事情，未来一百个月内会发生什么事情。这些都不算非常复杂的问题。 你不必为了成为优秀的投资者而去读商学院，其实成功的投资者甚至可能连大学都不用去上。

坚持做自己能力范围内的事

如果身处顺风顺水的行业，经理人很容易看起来像天才一样；但如果身处困难的行业，经理人大多数时候看起来就像笨蛋。 因此，可以说，很多时候是行业成就了经理人。正是意识到了这一点，我在挣扎了差不多二十三四年后，终于离开了纺织业。

我认为，积累财富的秘密在于坚持做自己能力范围内的事。

几乎 99％的经理人都认为，如果自己在某一领域表现非常出色，在其他领域一定也能同样表现出色。 实际上，他们就像是池塘里的鸭子：下雨时，随着池塘水面的上涨，鸭子也浮了起来，但鸭子居然认为是自己而不是上苍让自己上浮。 于是，它们来到不下雨的地方，一屁股坐在地上，试图使身体浮起来，结果是可想而知的。

美国的经理人在面临这种窘境时，通常会解雇自己的副手或者聘请专家获得咨询。 然而，他们根本没有意识到，超出自己的能力范围行事才是失败的根源。

我们曾经聘请 95 岁高龄的布拉姆吉夫人帮助管理公司的某项业务，今年 96 岁高龄的她离开了我们的公司，建立了新的企业并开始和我们竞争。 她非常顽强，每天她都开着高尔夫球车经营业务，简直太出色了。 布拉姆吉夫人有自己独特的优势，她年轻时从俄罗斯移民美国。 刚到西雅图时，她几乎不会说英语，脖子上还挂着写有自己信息的标签。 现在她已经在美国生活了 77 年，可还是不能讲流利的英语。 但她总是到处做广告，游说大家来她这里买便宜货。由于她讲不好英语，交易时常常需要通过纸和笔来交谈，但这并没有影响她的成功，真是不可思议！

52 年前，布拉姆吉夫人以 500 美元起家，开办了内布拉斯家具超市，现在这家超市每年的税前利润已达 1700 万美元。 她认识数字，但是不会读，也写不出来。她也不知道什么是权责发生制，因为她根本没有任何会计知识。 但是，如果你告诉她房间的结构大小，即使你的房子不是中规中矩的正方形或矩形，她也能准确判断你应该买多大的地毯。

很明显，布拉姆吉夫人非常聪明，但更重要的是，她一直在做自己最擅长的事情。 她非常善于交易，而且非常强硬。 她可以一直与你讨价还价，直到你不得不马上动身去赶飞机，最终让步的往往是你。

她非常清楚自己能做什么、自己在做什么、什么价格是可以接受的，所以她不会犯错，至少她不会在房地产交易上犯错，也不会在客户信用审查上犯错。 但是，如果一项业务超出了她的能力范围，哪怕只是超出那么一点点，她也不会从事这项业务。 举例来说，假如你试图跟她讨论股票，她无论如何也不会投钱到股市中，连 10 美分也不会投。 她知道自己不懂这些，而且她非常清楚自己的能力范围。

不要买垂死挣扎的恐龙

航空运输业是个糟糕的行业，在 25 年前，如果有人问你未来什么行业会有较大的发展，在航空运输业和报纸业之间你肯定会选择前者。 按照单位销售情况，航空运输业的发展非常迅猛，但是实际上这个行业比你想象的要糟糕得多。

环球航空公司（TWA）是美国资格最为古老的航空公司之一，但这 40 年来几乎没有盈利，泛美航空公司（PanAm）也没有挣到钱，这并不是因为它们支出过高，而是因为航空运输是一个非常难做的行业，它的特点是资本密集、劳动力密集和过度竞争。

这个行业中的价格战非常激烈，如果某家公司推出旅客优惠活动，其他十几家公司第二天就会提供同样的优惠。 如果某家公司开始给出双倍优惠，其他公司马上会效仿。 在这样一个竞争激烈的行业，你必须与竞争对手保持同步，无论这样做是多么的愚蠢。 我是在很久以前从商学院学到这个道理的，这是商学院能教给学生的为数不多的正确理论之一。

在确定潜在目标非常值得时，一定要尽可能多地投资

当我真的想进行某项投资时，我通常会把我所有的财产都投入其中，这样做你可以获得很好的收益，这些理念已经经受了长时间的考验。 以投资规模和我们花费的精力作为标准，过去 40 年我们重仓投资和另一些较小投资的收益差别非常之大。 我们所做的大笔投资获得了更好的收益，这也就是为什么你们的卡片上应该只有 20 个洞……

投资者应该只去做那些你认为值得投入大量金钱的事情，如果你不想投入很大，那它就不是一个好项目，那么就不要去做。 除了某些套利交易，如果我不打算投入我全部财产的 10％，就不会投入哪怕一分钱。 因为如果我连 10％都不愿投入，就说明那不是一个好项目。

最不期望来自国外的竞争

一般来说，我不喜欢投资于有很多国外竞争者的公司，原因跟我之前告诉过你们的一样，我也不喜欢投资于有很多本国竞争者的公司。 如果一家公司面临世界范围的竞争，它的经营会很艰难，这就是为什么很多公司把工厂设到中国台湾或者其他一些地方的原因，这样做可以获得长期的结构优势，而且美国高额的诉讼费用增加了生产成本。从长期来看，各种相对成本差异都可能会影响投资。

我喜欢美国本土的公司，因为我不知道其他国家一夜之间会发生什么。 我和苏西 1955 年时都买过一家公司的股票，现在苏西和我还各持有 1 股。 这只股票任何时候看起来都是很安全的，真是不错的股票。 只有一个问题，这家公司的资产在哈瓦那，卡斯特罗查封了它。 我们的股权已没有任何意义，股票只能放着。我们曾提出抗议，但毫无用处。 我一直保留着这只股票，就是让它常常提醒我，某些国家的法律可能在一夜之间改变。

确定并严格限定自己的能力范围

如果我们不了解一项业务，就不会投资。 例如，我不了解个人电脑是什么，根本不能判断哪家公司的个人电脑做得最好。 即使这些我都了解，我也不清楚三年后哪家公司的个人电脑业务最好，但我知道三年后哪家巧克力店的生意会最好。 你也许知道三年后哪家公司的个人电脑业务最好，但无论你怎样试图告诉我你的预测，我对个人电脑的了解都不会达到对巧克力的了解程度，也就没有信心做出决策。

投资的关键是确定自己的能力范围并注意保留一定的误差范围，只在确定性的能力范围内行事。 而且必须承认，有些事情我们是无法准确预测的。 你不可能玩任何游戏都赢，因为很多事情是你无法确定的，在这种情况下，我宁可等待那些有把握的机会出现。 然而，当你没有 100％的把握时，各种机会却会不断地在你面前闪现。

我们的一个问题在于规模较大，现在我们不会像原来只有 1000 万美元甚至 1 亿美元时去抓住每个闪现的投资机会。但是，一些有投资价值的机会也会不断地出现。在商学院，我告诉那些学生，如果他们毕业时有人给他们一张打了 20 个孔的卡，代表他们一生中只有 20 次投资机会，每当他们做出一项投资决策，孔就会少一个，这样他们会更加珍惜每一个投资机会，并努力做出正确的投资决策，他们也会因此而更加富裕。

但是，现实是，投资者可以买卖上市的任何一只股票，你可以随意地做出投资决定，然后赌它能挣钱。但是，我们不会这样。我们在等待那些明显能赚钱的机会，但华尔街的机制却不断怂恿人们买入卖出。如果交易所能定期关闭，人们的境况将会比现在好很多。

风险套利：评估可能性和预期结果

40 年来，我一直在做风险套利。在我之前，我的老板格雷厄姆已经做了 30 年的风险套利。 只要同一产品存在两个市场，就存在套利的可能性。 如果奥马哈和芝加哥各有一个小麦市场，当两者价格不一致时，就可以进行套利，这是纯粹的套利——纯粹套利的对象是货币和商品。

针对已经公开的一些公司事件，也可以进行风险套利交易。 今天早上，我接到了一两个关于我们正在做的套利交易的电话，这些交易都涉及已经宣布的事件。 我的工作就是评估这些事件发生的可能性以及预计的盈利或损失。如果一件事情发生的可能性有 90％，预计顺利能获利 3 个点，事情不发生的可能性有 10％，不顺利会损失 9 个点，那么该事件的数学期望值就是 2.7 美元减去 0.9 美元，即 1.8 美元。接下来需要考虑的就是时间因素。

上面我们用到了数学，但真正的困难在于估算发生的可能性以及预计的盈利和损失。 这是一个投资型函数，但它不像古典的投资型函数那样需要计算每项资产在未来 10 年到 20 年的价值，而是根据公司的消息及其现在的价格估算它在很短时间内价值的变化。 按照我们现在的规模，我一年只关注 10-15 个这样的交易，以前我一年关注的交易可能有 100 个。

价格战的局限

1972 年，喜诗糖果每磅卖 2 美元，现在每磅卖到 8 美元。假如你在情人节那天回到家中对爱人说：“亲爱的，这是送给你的糖。 价钱很便宜，是我在后面的小巷里买的，每磅只卖 2.85 美元，吃之前你最好把它们洗一下。”  结果会是什么呢？

因此，从本质上来说，试图通过低价来抢占市场是不可能的，尤其是在礼品市场。 我会到商店购买那些虽然比喜诗巧克力便宜但没有商标的巧克力吗？不会，我不会购买那些普通的巧克力。如果这家商店没有喜诗巧克力，我会到其他店里找。 这并不是分销上的问题，我也可以推出巴菲特糖果，但没人会来买。我没有办法抢占喜诗的市场份额，因为喜诗在 20 年前几乎就是最好的糖果厂了。 虽然玛氏试图打败喜诗，当然喜诗也在想如何对付玛氏，而吉百利也进入了美国，试图抢占玛氏和喜诗的市场。 并不是竞争对手不想打败喜诗，只是它们无法打败喜诗。

在其他条件都相同的情况下，如果某家公司创造的盈利是固定的，这家公司的资产越少，它的价值就越大。 真正吸引人的行业是不需要花钱去经营的，因为事实已经证明，仅靠金钱是不可能在市场上取得主导地位的，这些行业才是伟大的行业。 在这种伟大的行业中，无论做得多么出色，你都用不着花钱。